21世纪经济报道 见习记者黎雨辰 北京报道

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站在年中时点来看，2023年对私募基金来说注定将是不平凡的一年。

经济复苏态势波折下，A股结构性行情的演绎仍被认为是市场主线。无论是面对市场震动的谨慎情绪，还是对后市基本面走向研判的分歧，均一度为权益投资带来压力。据私募排排网统计，今年以来私募的投资业绩虽相对 2022 年有所改善，但权益投资取得正收益的私募仅勉强过半（50.57%）。

而从更大的环境来讲，证券私募基金也正在高速变化的生态中前行。

监管面上，《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》、《私募投资基金监督管理条例(草案)》等大量行业新规上半年内集中出台，推动我国两万家私募机构加速出清，也对存续机构的策略设计产生约束。与此同时，量化策略“异军突起”、人工智能投资等话题也先后在年内掀起热议，技术向金融领域的赋能在为私募带来全新可能性的同时，亦催生业内新一轮的竞争与突围。

6月28日，泰舜资产常务副总经理袁涛涛、投研总监徐加胜接受了21世纪经济报道记者的专访。

记者了解到，在百亿私募出现业绩分化的今年，泰舜资产选择、并受益于稳健投资所带来的价值。截至6月28日，第三方数据显示，泰舜资产过去一年有数据披露产品的平均收益率为19.88%，超额收益近40%。今年以来，公司整体维持正收益，旗下某衍生品策略产品更是在实现了25.05%收益的同时，回撤控制在7.75%的水平。

泰舜资产常务副总经理袁涛涛

泰舜资产投研总监徐加胜

“以时间换口碑”

21世纪：今年以来中小规模私募和头部私募收益率进一步拉大。截至5月末，今年以来0-5亿元规模的小私募有产品最高实现了400%的收益率，但百亿私募回报最高的产品收益率仅不足18%。如何去理解私募规模和收益策略之间的关系？泰舜自身又是如何在风险、收益间进行权衡的？

袁涛涛：我平时也经常和同行交流，也注意到了这个现象。

首先，我们要理解高收益是怎么出来的。通常来说，如果收益率超过100%，大概率不是分散策略。以股票型产品为例，一些小规模资金往往会集中火力做一只股票，也有部分机构会采取类似游资的打板策略，这样一来，收益就可能比较高。但是，收益背后很可能就是风险。另外，这里也有短期评价和幸存者偏差的问题。长期来说，年化收益在15%以上的基金凤毛麟角。

我并不建议私募采取类似的策略。私募基金管理规模小的时候，可以“剑走偏锋”走激进的路线，但规模达到50亿元或100亿元后，如果我作为公司管理者，肯定也更多会让公司保持稳健的路线，不让自己去冒特别大的风险。如果要推出某个新策略，更常见的做法也是先模拟回测再小规模资金实盘尝试，成功后再把策略推向市场。

21世纪：今年新规中，监管也进一步对投资集中度提出了要求，比如强调单只私募证券投资基金投资于同一债券的资金不得超过该基金净资产的10%。

徐加胜：是的，监管越来越严格了，这是好事情。私募的策略比较灵活，而高收益靠重仓，像今年这种AI行情，如果股票型产品专门追AI赛道的话，其实年化收益率是可以做到100%以上的。债券产品也类似，如果重仓某个券，不违约情形下也能获得高收益，但是如果要求单券集中度必须在10%以下，收益可能就会下来，强制性的分散会对某些产品产生很大的影响。

策略普遍是有资金容量的，很多高收益策略更适用于500万元以下的小规模产品。但现在私募新规要求单一产品不得小于1000万元规模后，很多小众策略也将会“无法持续”。

袁涛涛：很多投资人只看到了收益，却没看到潜在的风险，市场其实并不存在太多能让产品取得100%收益率的策略。我们公司团队是做固收产品出身的，口号就是“行稳致远”，整体上还是会避免去做波动过大的策略。

21世纪：泰舜资产的规模目前位于20-50亿元梯队，其实还存在不少扩展空间，是什么让你们一直坚定于遵循稳健路线？

袁涛涛：我们公司内部以前也探讨过大基金与小基金的风格路线问题。泰舜资产目前规模在20余亿元，处于中等水平，有时也会思考自己是否走得太“四平八稳”。获取高收益肯定要把风险敞口放大，从而导致产品业绩波动率的升高，这就需要公司去做出取舍。

坚持稳健路线的产品收益率可能不会太高，但其实我觉得，如果每年公司都能维持10%左右的收益就已经非常优秀了。我们曾把市场上有10年及以上历史业绩的公私募基金产品做了一个统计，统计下来发现，10年间平均年化收益率能做到20%的产品在国内是极少数的，能够做到10%以上都已经很不错，如果还要加上回撤率的控制，就更少了。

很少有人能拥有天才的交易手段，因此不如靠时间换取口碑，相信时间会给稳健的人奖励。

近一段时间以来，市场头部的私募其实也出现了一些分化——有曾经的百亿私募走向没落，有一些始终维持前列。我后来做了一个对比，发现几家走“上坡路”的公司，走的都是稳健路线，他们始终坚持自己的本心来控制风险。

在和客户的沟通中我们也注意到，结合今年的行情，一些高净值的客户往往不希望资产产生特别大的波动，而是追求稳定。有的客户还明确和我们说：“只要（收益）比银行理财高就行，但要稳住。”

风险防范中把握机遇

21世纪：泰舜资产是如何将“稳健”落实到具体交易实践和公司运作中的？

袁涛涛：在交易上，稳健的核心是风险管理。不管是债券、衍生品还是权益类产品，在基金经理做具体投资的时候，我都会用风险预算对总风险进行管控。

第一，我们对所有产品都有集中度的要求。比如衍生品产品，对于同一个资产品种，如黄金、原油、铜等等，单一品种的投资集中度则不能超过10%，基本上维持在5%-8%左右。而债券产品，对于同一主体、同一行业、同一区域，我们都有最高的比例要求。

第二，我们对所有产品都有风险限额的要求。我们会根据不同品种特性设定不同的限额比例，在交易损失达到特定比例时，就将资金撤出。比如衍生品产品，我们要求单笔交易损失金额不得超过总资产的1%，例如用5000万元来做混合型策略时，单笔交易损失限额最高只能为50万元。我们还会控制基金经理的账户权限，一旦投资标的下跌幅度达到预警线时，交易员会向基金经理下达预警，投资收益继续下跌到达特定百分比的风险值，哪怕基金经理坚持看多，交易员也会按公司要求强行进行平仓，且基金经理7日内不允许再操纵相同品种的交易。

第三，我们也在全力做实做细风险控制过程。比如债券研究方面，公司投研团队会进行严谨的事前尽调、事后跟踪，如企业出现了高层职位长时间空缺、人事频繁变动、律师或会计事务所出具“无法表示意见”等问题，又或是企业银行贷款有逾期现象时，投研团队会及时将该标的“出库”。公司还购买了较多的外部数据来辅助投研团队做风险预警和投资决策。

这几年来，公司的发展虽然不能说特别迅猛，但一是团队建设做得比较扎实，二是公司在治理结构上的设置也不断深化。当前公司管委会有着更加周全的分工，也聘请了专门的合规风控负责人，在组织架构上设立了风险控制委员会。从结果来看，我觉得公司在风控和合规性方面确实有了很大的提升。

21世纪：2023年对私募行业大概是充满了变化、挑战和不确定性的一年。你们怎么看待眼下的市场和政策环境？

徐加胜：市场方面，我们觉得现在还是情绪偏悲观，其中债券收益率可能稍微好一些，对权益市场形成一定补充，但市场变动依然比较大。所以整体来说，在现在这种大波动的情况下，无论是做股票多头还是做CTA，获取收益都是存在挑战的。

归根结底在于，之前大家可能还能在各个细分行业找到一些alpha的机会，但是现在大家慢慢发现，在整个中国的资本市场中，宏观因子beta的影响正越来越大——alpha带来一个点的上涨时，beta面上有可能就下跌五个点。所以下半年我们觉得还是更加需要做好防御，特别是加强衍生工具的应用。

政策环境上，今年《私募证券投资基金运作指引（征求意见稿）》等系列文件的出台对行业影响很大，但我们认为对公司自身其实是利好。

资管行业是一个投资者利益为重的行业，但国内参与者的专业水准参差不齐。在风险防范的大背景下，现在两万多家私募正在经历行业出清的过程，而这一过程的实质其实是“扶优”，即将优质私募扶持起来。

此前我们也听过一些私募不规范经营的情况，给整个行业声誉造成了很大的不利影响，而近几年监管持续严查机构“以私募基金之名行非法集资之实”，后续能持续大力推进的话，有助于净化行业风气，更好的保护投资者利益。

放眼后市，合规将会是最基本要求，各家私募都要思考怎样在监管趋严的环境下把握机会——如何拓展渠道、拓展合作伙伴，以及持续把业绩做好。

技术浪潮下的私募“进化”

21世纪：AI技术的应用对私募业绩加持的影响，在今年就有着不小的话题性。例如今年量化私募对于AI的投资研发进一步深化，也有机构试图将AI直接用于交易。AI未来对私募的重塑主要体现在哪些方面？

袁涛涛：我觉得所有的行业都可能会被AI颠覆，金融行业只是其中的一个代表。在挖掘超额方面，AI进行数据处理、信息挖掘都是占尽优势的。以前我们公司没有这方面技术的人才，但现在也开始招揽相关专业的博士毕业生，扩充公司团队。

对于发展高频策略来说，AI的重要性会尤其显著。正如之前提到的“策略具有资金容量”，很多人了解到同一类模型后，资金不断进入，因子被挖掘得多了，策略就会失效，无法达到原先的收益，所以需要不断地对因子进行更新。而当前一些量化机构将人工智能学习引入投资模型框架，相当于让一个机器有思想，其迭代出新的效率远非人力可以比拟。

徐加胜：在主观策略中，AI的应用也可以让投资经理更加全职全能。目前我觉得让AI完全代替基金经理进行投资其实还并不现实，但AI应用到资管行业后，至少信息收集成本肯定会大幅下降，极大地拓展投资经理的能力边界。从另一个角度来说，AI的使用也会对投研等工作形成冲击，它会直接取代一些常规劳动，例如对公司和行业的定期跟踪、数据整理等。

如果把今年当做“AI元年”，我觉得在高速变化的未来，AI会加速行业的变革，也同样会带来更多我们现在仍难以想象的影响。就像当我们回望“移动互联网元年”的时候，会发现其十多年来的发展对社会发展、社会运行和资管行业产生的变革已经颠覆了当时的想象。AI带来的变革与一般的“需求创造供给”不同，它实际上是一种生产力变革，是“供给创造需求”。

21世纪：不同规模机构之间的AI技术水平差异，会不会进一步加剧行业内的马太效应？中小规模的私募机构又该如何提升竞争力？

徐加胜：一方面，科技带来的“马太效应”一直存在，公司之间技术能力的差异确实会导致“强者恒强”的现象。比如在信息挖掘或处理能力上，头部的一些百亿私募对服务器的开发投入达到一定体量，其他同业根本无法与之匹敌，确实可以形成技术壁垒。

但另一方面，借助AI对行业的颠覆性影响，小型公司依然存在“弯道超车”的机会。既然是颠覆性，那么必然存在高速发展的细分领域，如果能抓住相关机会，小公司也能成长为大公司。而且立足于AI的全面辅助，依靠合适的小众策略，小型公司依然有可能实现“从0到1”的重要突破。指数基金在国外几十年的发展就是一个例证。

袁涛涛：AI化是私募行业的必然趋势，但每一家都去做的时候，大家充分竞争，市场的利润空间必然会压缩。当未来所有人都在用AI，AI就只作为底层技术而存在，公司想要拥有竞争力，还是在于要从其他方向走出细分的、差异化的路线。

实际上，在对一些深度问题的思考方面，认为AI能将人完全替换掉也不现实。例如我们很难仅凭AI设想的指标来充分描摹一家上市公司的成长，一些行业中难以预料的突破——如新医药在某个时点的成功研发——往往也不是AI能够筛选或预测出来的。真正要做好一个私募，最终可能还是要回归对人才本身的挖掘和投入。

做资管不是一个单靠努力就能拔得头筹的事情，AI也好其他也罢，走着走着我们或许就会发现，很多东西都是不可预料的。竞争可能永无止境，但进步也是永无止境的，当然首先你要具备进化的能力。

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