去年6月，秦淮数据在摩根士丹利和瑞士信贷两大国际投行的支持下完成一笔总计5亿美金的银团贷款。

9个月过去，来到2023年3月15日的瑞士信贷股价闪崩30个点，将被瑞银集团收购。而秦淮数据却在当日给出了一份还算亮眼的2022年财报。

智通财经APP了解到，3月15日(周三)美股盘前，秦淮数据(CD.US)公布了2022年第四季度未经审计的业绩。财报显示，该公司Q4营收达到13.9亿元(人民币，下同)，同比增长77.8%;净利润为1.17亿元，同比增长1.6%;每股基本收益及摊薄后每股收益均为0.16元，与去年同期持平。

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从全年来看，2022年公司营收达到45.52亿元，同比增长59.6%;净利润为6.516亿元，同比增长105.9%。

基于对未来的良好预期，秦淮数据预计2023年全年营收在58.8 亿元 - 60.8亿元之间，预计同比增长29.2%-33.6%;预计全年调整后的EBITDA在30亿元-31.1亿元之间，比 2021 年全年增长 26.4%-31%。

华尔街再次“无视”好业绩

不过，华尔街对这份财报似乎有着不同的看法。3月15日收盘，秦淮数据收跌3.54%，重蹈了公司在2022年Q3财报发布后股价表现的覆辙——公司在去年11月22日美股盘前发布了Q3财报，发布当日股价收跌3.79%，而当时业绩表现是，秦淮数据连续第九个季度保持营收及调整后EBITDA超预期增长。

从上文的营收及利润数据不难看出，在Q4季度及2022年全年，秦淮数据的增长表现依然可以用强劲形容。其背后在于公司在国内外市场的业务拓展。

据智通财经APP了解，“东数西算”正式全面启动是秦淮数据国内市场增长的主要驱动力。

截至2022年底，秦淮数据已运营及在建数据中心总数达32座，IT总容量为871MW。其中运营IT总容量为613MW，同比增长102%;已签约及强意向容量增至800MW，总容量签约锁定率达92%;上架率提升至86%;10年期及以上优质合同占比超过90%，业务长期稳定。秦淮数据还交付了亚洲最大的单栋数据中心，并签署了亚洲最大单体园区数据中心扩容协议。

出海业务方面，秦淮数据已在马来西亚、印度、泰国等地建设及投运了6座超大规模数据中心，总IT容量达到160MW。去年，秦淮数据在印度交付新孟买超大规模数据中心，在马来西亚交付柔佛州超大规模数据中心一期，成为该国最大的国际超大规模数据中心;此外，还成功收购泰国的一家数据中心。

截至第四季度末，秦淮数据在中国和亚太新兴市场(不包括中国)的产能分别占总产能的82%和18%。

此前市场对秦淮数据后续发展产生顾虑的一大原因在于创始人居静的离职。

2021年12月3日，行业中流传秦淮数据集团董事会邮件截图，免去居静CEO职务，盘前急跌近10%。当日公告披露该事项，待美股开盘，公司股价持续大幅下探，收盘时较前一日收盘下跌32.88%，较上一个交易日收盘跌幅近半。

但去年一整年中，秦淮数据两次提高业绩指引，全年资产回报率(ROIC)高达17.6%，超过同业表现。另外2022Q4也是秦淮数据连续十个季度保持营收及调整后EBITDA超预期增长。

另外，IDC行业运营偏向重资产，折旧与摊销成本水平能够在较为直观地看出公司的运营模式。Q4数据显示，秦淮数据折旧与摊销成本达到2.79亿元，占公司当期营收比重为20.03%，属于较轻的资产运营模式。因此来看，仅从数据中心业务来看，秦淮数据保持了较好的内生增长能力。

但这一能力似乎并没有化为股价增长的动力，并被华尔街无视了。

“卷”向海外才是出路

但在对秦淮数据的估值上，华尔街并非不理智，或许只是看问题的角度不一样。而公司前CEO的离职始末，或许能给投资者一个思考的突破口。

秦淮数据在居静去职后召开了一次“特别”电话会议称，由于在战略上存在分歧，董事会将居静免职。具体原因是董事会不赞成居静带领公司进入发电行业、装备制造行业等数据中心上下游环节;相反，董事会认为公司应该继续聚焦数据中心业务。

而秦淮数据估值一直波动不定，或许反映的就是投资者在“是否应该继续聚焦数据中心业务”及“如果聚焦数据中心业务”等问题上存在的分歧，以及持不同意见投资者势力此消彼长的一个过程。

每一个国内IDC公司都有一个“成为Equinix”的梦，秦淮数据及其董事会也不例外。

2020年，Equinix以一己之力占据全球IDC市场13%的份额，在极度分散的市场中获得了无与伦比的规模效应。

Equinix的成功离不开微软、思科、谷歌、亚马逊等巨头客户的订单，秦淮数据从字节跳动处获得的大额订单也是同样的效果。不过，Equinix的订单由多个巨头支撑，且体量较大。此外，由于IDC的重资产属性十分“烧钱”，Equinix从诞生之初就得到了微软和思科的大笔资金支持，得以支持规模的扩张。

相较之下，国内互联网和云计算企业对外的IDC需求规模实际较为有限，还习惯于分散选取IDC供应商，并对大客户有较大依赖度。例如，在秦淮数据上市前的2019年与2020上半年，字节跳动贡献其收入占比高达68.2%和81.6%。

不可置否的是，重资产模式下的数据中心建设是一个巨大的“销金窟”，也正是因此，缺乏大资金支撑的国内第三方数据中心难以诞生单一龙头。

另外，结合国内市场的特点来看，中国IDC市场参与者可按业务规模分为三个梯队。其中，三大基础电信运营商构成第一梯队;头部第三方IDC运营商，如万国数据、世纪互联构成第二梯队;其他第三方IDC运营商如秦淮数据、光环新网、数据港等，自持机柜数相对较少，合计市场占有率在40%左右，为第三梯队。

可以看到，三大运营商分掉了国内IDC市场一半以上的蛋糕。根据中国信息通信研究院发布的《中国第三方数据中心运营商分析报告(2022年)》三大运营商的市场规模占比约54.3%，第三方数据中心运营商占比约45.7%，而且带宽还要从三大运营商处租凭，导致成本与三大运营商相比更高。

另外，IDC本质上是数字时代的商业地产行业，通过向云计算、互联网、金融等行业客户租售机柜、提供运维服务获取租金回报，盈利能力取决于租金收入和成本的价差。这就意味着第三方数据中心运营商需要持续在4成的IDC市场内扩大规模。虽然蛋糕在扩大，但竞争趋于白热化也将是必然。

参考一下国外的IDC企业，投资者也会发现：追求规模扩张及高派息率也是海外IDC企业估值核心。

从企业资产端情况来看，Coresite采用比较激进的扩张策略，其资产负债率从2013年23%不断攀升至2019年79%，而Equinix自2015年成功转型REITs资产后资产负债率水平从60%+降低至50%左右。Digital Realty和CyrusOne也基本保持在50%左右区间。从财务杠杆率情况看，Coresite财务杠杆率也不断攀升。可以看到，规模效应在国外IDC同行眼中是放在第一位的。

但目前摆在秦淮数据面前的问题是三大运营商分走了一半以上国内蛋糕，公司还要跟多家头部第三方分剩下一半的蛋糕，如果还想聚焦数据中心业务就只能出海走量“去卷别人”，这将是秦淮数据未来数年内规模增长的一大增量来源。

但秦淮数据出海业务的总IT容量还只有160MW，产能占比只有18%，未能体现出公司的规模化优势。也就是说，市场或许对秦淮数据发展数据中心主业的策略是认可的，但公司目前的海外市场规模尚未达到市场预期。

另外，智通财经APP认为，对于秦淮数据优秀的增长率数据、优秀的能耗数据以及优秀的融资成本数据，市场对此是心知肚明的。但要走数据中心主业发展的道路，规模效应的估值权重是最高的，规模上去公司估值自然会上去，至于其他的优点则要等公司规模上去之后再说。

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