涪陵榨菜是佐餐开味菜的行业领导品牌，拥有10多条现代化的生产线，产能位居行业上游，形成的集约化生产，能够减少物耗、降低产品成本、提升毛利率;原料收贮上，公司拥有30万吨左右的原料窖池，能够平抑大宗原料价格大幅波动；渠道上，已拥有3100多家一级经销商客户，公司在全国范围内设4个战区、118个办事处，覆盖各类型商超，并发展电商作为线下互补。（22年财报）

(相关资料图)

可以说，涪陵榨菜22年的表现，是去年大部分中国企业的缩影，或者说大部分企业还达不到涪陵榨菜的这种“稳健状态”。榨菜的22年财报，营收增长1.18%至25.5亿，扣非利润增长17.76%至8.18亿，而增量的扣非利润大多由榨菜和泡菜贡献的，榨菜依然是大头。看着是稳中有升，但在美丽的财报下还是有着不少隐忧。

榨菜业务来看， 榨菜进入门槛低，行业竞争激烈，目前已有的品牌就有乌江、惠通、铜钱桥、鱼泉、吉香居、味聚特等，乌江榨菜名列前茅，渠道广阔，去年进行了提价动作，公司推动价格体系调整、榨菜减盐升级换版及下饭菜、调味菜等新品上市，带来品类结构及销量变化。每包榨菜（假定为一包70克）的单价从21年的2.31元涨到2.58元，涨价带动毛利提升了2毛/包，达到1.47元/包。价格是顺势提升了，但销量增速隐然有摸顶的趋势——22年公司榨菜销量11.8万吨，已远低于去年的13.48万吨，在量缩价涨之下22年的榨菜收入同比下滑2%至21.7亿，其中22H1同比+2.9%，22H2同比-8.5%（第四季度比较沉重没办法）。

榨菜增速放缓是肉眼可见的，于是公司开辟下饭菜、泡菜等第二第三曲线。目前体量较小，依然未成气候，而萝卜业务更是增长明显乏力——

泡菜22年的表现比较亮眼，量价齐升。22年更是销售了1.29万吨（去年是1.03万吨）泡菜，销量增长了25%，单价也从每包（假设一包70克）2.16元涨价到2.61元，全年营收2.41亿，增长51%，上下半年同比增速分别为+27%/+78%，下半年在YQ的情况下有近乎8成的增长，实属难得。

由于成本高昂，毛利率依然在30%左右，这似乎没有体现涪陵榨菜在原料收贮的优势——拥有30万吨左右的原料窖池，能够平抑大宗原料价格大幅波动。

现金流不错，尤其单第四季度达到了3.33亿，年化经营现金流10.8亿，也远高于净利润。

就是分红水平比较低。整体下来，榨菜增速放慢了，萝卜的增长也乏力，泡菜增长有惊喜单体量还是小，能否支撑成长还要继续观察。估值倒是不算贵，也不便宜——约8.18亿的扣非利润对应27倍，按股息率定价这个估值也比较鸡肋。

$涪陵榨菜(SZ002507)$

$洽洽食品(SZ002557)$

$广州酒家(SH603043)$

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